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一、潮玩行業(yè)：市場(chǎng)規(guī)模較大，具備逆周期特點(diǎn)
1、行業(yè)規(guī)模及競(jìng)爭(zhēng)格局：百億美金市場(chǎng)，競(jìng)爭(zhēng)格局相對(duì)分散
（1）全球范圍
據(jù)歐睿數(shù)據(jù)庫(kù)，2023 年全球傳統(tǒng)玩具及實(shí)體游戲市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到 940 億美金，同比下降 0.3%，2018-2023 年 CAGR 為 1.1%。其中，我們定義手辦類(lèi)玩具、積木及拼裝玩具、玩偶及飾品、換裝及角色扮演、實(shí)體游戲及拼圖、毛絨玩具類(lèi)為潮流玩具。在該定義下，2023 年全球潮流玩具（下文該口徑數(shù)據(jù)均為以上定義）市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到 563 億美金，同比增長(zhǎng) 1.2%，2018-2023 年 CAGR 為 3.4%
分地區(qū)來(lái)看全球傳統(tǒng)玩具及實(shí)體游戲規(guī)模，按 2023 年貢獻(xiàn)市場(chǎng)規(guī)模占比排序，北 美 / 亞 太 / 西 歐 地 區(qū) 位 列 前 三 。 2023 年北美 / 亞 太 / 西 歐 占 比 分 別 為33.7%/24.7%/22.8%，市場(chǎng)規(guī)模分別為 317/232/214 億美金，同比增速分別為-4.8%/0.5%/2.0%，2018-2023 年 CAGR 分別為 3.6%/-0.4%/-0.5%。
分地區(qū)來(lái)看我們定義的潮流玩具口徑下的市場(chǎng)規(guī)模，按 2023 年貢獻(xiàn)市場(chǎng)規(guī)模占比排序，北美/亞太/西歐地區(qū)位列前三。2023 年北美/亞太/西歐占比分別為35.1%/24.6%/22.4%，市場(chǎng)規(guī)模分別為 197/139/126 億美金，同比增速分別為-3.6%/2.3%/4.0%，2018-2023 年 CAGR 分別為 5.5%/2.6%/1.7%。
潮流玩具中分品類(lèi)來(lái)看，增速最快占比最高的品類(lèi)為積木及拼裝玩具，其次為實(shí)體游戲及拼圖。2023 年全球積木及拼裝玩具同比增長(zhǎng) 2.9%至 149 億美元，占潮流玩具比為 26.4%，2018-2023 年 CAGR 為 6.5%。其次為實(shí)體游戲及拼圖，2023年同比增長(zhǎng) 3.7%至 139 億美元，占潮流玩具比為 24.7%，2018-2023 年 CAGR為 6.0%。
全球競(jìng)爭(zhēng)格局方面，整體行業(yè)相對(duì)分散，但集中度處于波動(dòng)上升態(tài)勢(shì)。2018-2023年全球傳統(tǒng)玩具及實(shí)體游戲行業(yè)CR3/CR5/CR10市場(chǎng)份額從27.3%/32.0%/39.5%提升 2.6pct/2.7pct/2.8pct 至 29.9%/34.7%/42.3%。以 2023 年為例，市占率前三的頭部公司樂(lè)高/美泰/孩之寶市占率分別為 11.5%/9.8%/8.6%，而排名第四的MGA Entertainment 市場(chǎng)份額下降至 2.8%。
（2）中國(guó)大陸地區(qū)
據(jù)歐睿數(shù)據(jù)庫(kù)，2023 年中國(guó)傳統(tǒng)玩具及實(shí)體游戲市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到 834 億人民幣，同比增長(zhǎng) 5.1%，2018-2023 年 CAGR 為 1.0%。其中，我們定義下的流玩具場(chǎng)規(guī)模達(dá)到 491 億人民幣，同比增長(zhǎng) 6.4%，2018-2023 年 CAGR 為 5.4%。
潮流玩具中分品類(lèi)來(lái)看，占比前三的分別為積木及拼裝玩具，其次為玩偶和實(shí)體游戲及拼圖。2023 年中國(guó)大陸地區(qū)積木及拼裝玩具/玩偶/實(shí)體游戲及拼圖市場(chǎng)規(guī)模同比增速分別為 6.7%/7.4%/5.2%至 159/100/99 億人民幣，占潮流玩具比分別為 32.4%/20.5%/20.2%。
國(guó)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)格局方面，整體行業(yè)相較海外更為分散，但集中度同樣處于波動(dòng)上升態(tài)勢(shì)。2018-2023 年國(guó)內(nèi)傳統(tǒng)玩具及實(shí)體游戲行業(yè) CR3/CR5/CR10 市場(chǎng)份額從5.1%/9.3%/13.7%提升12.8pct/12.7pct/13.5pct至17.9%/22.0%/27.2%。以2023年為例，市占率前三的頭部公司樂(lè)高/泡泡瑪特 /姚記科技市占率分別為9.0%/5.3%/3.6%。
回顧中國(guó)潮玩行業(yè)發(fā)展，我們可以看到產(chǎn)品的推陳出新是行業(yè)前進(jìn)的核心動(dòng)力。而潮玩公司的出現(xiàn)，使得原本只有少部分人能接觸到的價(jià)格相對(duì)較高的手辦及潮流玩具能以合適且標(biāo)準(zhǔn)化的價(jià)格滿(mǎn)足更多人的需求。中國(guó)潮玩發(fā)展歷程可以分3 個(gè)階段：1）1990s-2000s：萌芽階段。受嘻哈文化影響，潮流玩具以工作室和獨(dú)立設(shè)計(jì)師的形式陸續(xù)出現(xiàn)。代表藝術(shù)家包括 James Jarvis、KAWS、Micheal Lou等，代表形象包括 BE@BRICK、Gardener、Bruce Lee 等。早期的產(chǎn)品多為限量提供，價(jià)格波動(dòng)較大；2）2010-2015 年：逐步發(fā)展，主要潮玩公司相繼成立。泡泡瑪特、19 八 3 均成立于 2010 年，酷樂(lè)潮玩、52toys 分別成立于 2012、2015年。產(chǎn)品以逐步開(kāi)始標(biāo)準(zhǔn)化，價(jià)格帶出現(xiàn)下移。3）2015 年至今：迅速商業(yè)化：2016 年泡泡瑪特上線(xiàn)首款 Molly 盲盒產(chǎn)品，同期潮玩社區(qū)葩趣上線(xiàn)。2018 年Molly 系列銷(xiāo)量超過(guò) 400 萬(wàn)個(gè)。
2、消費(fèi)者特點(diǎn)：不以二手交易為主，受 IP 及玩法影響客群存在差異
據(jù)社科院報(bào)告，潮玩消費(fèi)購(gòu)買(mǎi)的主要原因?yàn)轶@喜感/對(duì) IP 本身的喜愛(ài)/享受與親友選購(gòu)的樂(lè)趣，分別有約 50%/40%/20%的消費(fèi)者認(rèn)為這是其購(gòu)買(mǎi)的主要原因，而二手交易為主要購(gòu)買(mǎi)動(dòng)機(jī)的用戶(hù)為約 2%。
用戶(hù)畫(huà)像受 IP 特點(diǎn)影響呈多元化分布趨勢(shì)。我們?cè)诰蘖克銛?shù)中選取泡泡瑪特、樂(lè)高、卡游、萬(wàn)代南夢(mèng)宮作為樣本公司對(duì)用戶(hù)畫(huà)像進(jìn)行對(duì)比分析。在城線(xiàn)分布方面，泡泡瑪特的消費(fèi)者更多分布在相對(duì)高線(xiàn)城市。泡泡瑪特/樂(lè)高/卡游/萬(wàn)代南夢(mèng)宮的消費(fèi)者畫(huà)像中來(lái)自三線(xiàn)及以下城市的占比分別為 44%/56%/57%/59%。在性別分別方面，泡泡瑪特及卡游用戶(hù)主要為女性，而樂(lè)高以男性為主，萬(wàn)達(dá)南夢(mèng)宮分布平均。泡泡瑪特/樂(lè)高/卡游/萬(wàn)代南夢(mèng)宮的消費(fèi)者畫(huà)像中女性占比分別為70%/48%/70%/50%。年齡分布方面，泡泡瑪特有更多的大多數(shù)用戶(hù)集中在 18-30歲，占比為 72%。
3、行業(yè)特點(diǎn)：跨文化普適性強(qiáng)、供給決定需求具備逆周期特點(diǎn)
玩具及實(shí)體游戲跨文化普適性較強(qiáng)，全球龍頭公司樂(lè)高 LEGO 在全球市占率均體現(xiàn)強(qiáng)者恒強(qiáng)；美泰 Mattel、孩之寶 Hasbro 在全球各地區(qū)均有較完善布局，市場(chǎng)份額相對(duì)穩(wěn)定；MGA、斯平瑪斯特 Spin Master 在亞太和中東及北非地區(qū)仍有提升空間。樂(lè)高 2023 年在亞太/澳洲地區(qū)/東歐地區(qū)/拉丁美洲/中東及北非地區(qū)/北美地區(qū)/西歐地區(qū)市場(chǎng)份額分別達(dá)到 8%/16%/19%/5%/9%/12%/16%，集中度均呈現(xiàn)波動(dòng)上升態(tài)勢(shì)。相比 2018 年 在 以 上 地 區(qū) 分 別 提 升 了3pct/3pct/5pct/2pct/1pct/4pct/4pct。
從全球潮玩龍頭的歷史數(shù)據(jù)中，我們發(fā)現(xiàn) IP 在內(nèi)容及玩法上的運(yùn)營(yíng)對(duì)收入的影響相對(duì)更為重要，而宏觀經(jīng)濟(jì)影響雖有制約但不及產(chǎn)品創(chuàng)新帶來(lái)的增長(zhǎng)。2022年美國(guó) GDP 同比增速下滑至 1.9%，美泰玩偶業(yè)務(wù)中芭比品牌北美地區(qū)收入同比減少 14.1%，而樂(lè)高在美洲地區(qū)的收入增速維持較高水平，同比增長(zhǎng) 27.5%。2023年美國(guó) GDP 同比增速為 2.5%，美泰玩偶中芭比品牌受《芭比》電影上映影響，北美收入同比增長(zhǎng) 8.3%。據(jù)美泰 FY23Q4 業(yè)績(jī)會(huì)，芭比系列上市后首 5 日就完成了公司庫(kù)存 50%的 SKU。
萬(wàn)代南夢(mèng)宮的玩具事業(yè)部表現(xiàn)同樣呈現(xiàn)了供給對(duì)需求的決定性作用，并體現(xiàn)出潮流玩具的逆周期特點(diǎn)。 2020-2023 年日本 GDP 同 比 變 化 分 別 為-4.2%/2.6%/1.0%/1.9%，而萬(wàn)代南夢(mèng)宮游戲事業(yè)部受益于 TCG 卡牌玩法等產(chǎn)品創(chuàng)新，2020-2023 收入增速分別為 18.6%/24.2%/19.8%/13.9%。
二、主要潮玩企業(yè)商業(yè)模式比較：IP、渠道及渠道稟賦各異
1、泡泡瑪特：IP 及渠道能力突出，打造一體化平臺(tái)
泡泡瑪特建立了覆蓋潮玩玩具全產(chǎn)業(yè)鏈一體化平臺(tái)，包括藝術(shù)家發(fā)掘、IP 運(yùn)營(yíng)、渠道與銷(xiāo)售等。商業(yè)模式來(lái)看，我們認(rèn)為泡泡瑪特形成了較強(qiáng)的雙邊網(wǎng)絡(luò)——即在 IP 端，公司憑借先發(fā)優(yōu)勢(shì)與大批藝術(shù)家合作。并隨渠道布局不斷完善，保持公司對(duì)藝術(shù)家的吸引力。
泡泡瑪特發(fā)展歷程可以分為 3 個(gè)階段：1）2010 年-2014 年：百貨商店模式。售賣(mài)玩具、家居、數(shù)碼、零食等的“潮流百貨商店”；2）2015-2019 年：聚焦盲盒，擴(kuò)大 IP 儲(chǔ)備，完善渠道布局。2015 年開(kāi)始逐步聚焦潮玩盲盒，逐步推出Molly/Labubu/Pucky/Dimoo 等 IP 對(duì)應(yīng)的系列產(chǎn)品，布局和發(fā)展線(xiàn)上線(xiàn)下結(jié)合的銷(xiāo)售體系；3）2020 年至今：產(chǎn)品和變現(xiàn)渠道多元化發(fā)展。繼續(xù)擴(kuò)大 IP 儲(chǔ)備，推出Skullpanda/小甜豆等IP產(chǎn)品，推出高端產(chǎn)品線(xiàn)MEGA系列、創(chuàng)立inner flow；探索游戲、動(dòng)畫(huà)、城市樂(lè)園等變現(xiàn)方式